Como complemento teórico al discurso que pronunció el viernes por la noche por cadena nacional, la Oficina del Presidente Javier Milei publicó un extenso mensaje en la red social X, donde el primer mandatario argumenta por qué, según su criterio, los recientes movimientos del dólar no generarán efectos inflacionarios, destacando la relevancia de la política monetaria como la causa última de la inflación.
“A pesar de que la mayoría de los analistas se han equivocado notablemente en sus pronósticos, salvo un pequeño grupo (y el equipo económico), lo que resulta sorprendente es la persistencia en los mismos errores analíticos que mantiene a estos profesionales en una racha negativa, incluso antes de la asunción del nuevo gobierno”.
La exposición presidencial, titulada “Aspectos esenciales del análisis monetario”, se desarrolla a lo largo de cinco puntos e incluye citas y referencias a diversos teóricos de la economía, particularmente de la denominada “Escuela Austríaca”, entre ellos Carl Menger, David Hume, Richard Cantillon, Carl Wicksell y Robert Lucas, todos autores que el propio Milei ha mencionado en otros discursos y en algunos de sus libros.
En la Introducción, el presidente señala que desde mediados de abril, tras la liberación del mercado de cambios, “el debate monetario en Argentina se ha centrado en cuál debería ser el comportamiento del dólar y el traspaso a precios en caso de un aumento de la divisa”, y indica que muchos análisis profesionales son erróneos. “Es comprensible el comportamiento endogámico, especialmente si no se asumen costos por errar cuando todos fallaron, en particular, bajo la lógica del Oráculo de Delfos, que ofrecía consejos pero no tomaba decisiones (…) Aunque muchos hablen del traspaso a precios del movimiento del dólar (passthrough), esa afirmación, aunque supuestamente cuenta con algún ‘sustento empírico’, es falsa e indica un profundo desconocimiento de la teoría monetaria”, afirma.
A continuación, el presidente explica el “origen y la naturaleza del dinero” como medio para superar las limitaciones de una economía de trueque, y destaca “la naturaleza monetaria de la inflación”, desarrollando algunas afirmaciones sobre el nivel de precios y los precios relativos que ya había expuesto en la cadena nacional del viernes por la noche.
El dinero, sostiene, “no es más que un bien de intercambio indirecto que solo sirve para realizar transacciones, ya sean presentes (demanda transaccional) y/o futuras (atesoramiento). Por lo tanto, si entendemos esto, la demanda de dinero es una demanda derivada de la demanda total de bienes y servicios de la economía, o, dicho de forma más sencilla, es una demanda espejo”. Luego, tras explicar los determinantes de la demanda de bienes y servicios y los “parámetros profundos” del funcionamiento de la economía, el presidente concluye, citando a Milton Friedman, como también lo hizo en su discurso por cadena nacional, que “la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario, generado por un exceso de oferta de dinero, ya sea por un incremento de la oferta y/o una caída de la demanda, lo que conduce a una pérdida del poder adquisitivo del dinero; es decir, todos los precios expresados en unidades monetarias aumentan”.
Posteriormente, citando el “efecto Hume-Cantillon”, afirma que la lucha contra la inflación también requiere paciencia, ya que hay un rezago de entre 18 y 24 meses para que “una política monetaria seria” logre erradicar la inflación con el tiempo. También descarta que la variación del tipo de cambio, es decir, el precio del dólar, sea la causa de la inflación. Manifiesta que en las secuencias inflacionarias derivadas de un exceso de oferta de dinero, el tipo de cambio reacciona más rápidamente y de forma más visible, pero no es la causa real de la inflación. “Detrás está el efecto Hume-Cantillon, que ocurre porque mientras el mercado de bienes ajusta lentamente, el mercado financiero lo hace de manera instantánea (…) dado que el dólar es un activo financiero, subirá primero; luego, lo seguirán los precios de los bienes transables, después los precios mayoristas, a continuación, los precios minoristas y, por último, subirán los salarios (razón por la cual la devaluación es tan impopular)”. Pero, en definitiva, enfatiza, “la relación causal sigue siendo desde la cantidad de dinero hacia los precios, y esta narrativa también puede ser respaldada por la evidencia empírica sobre la que se basa la idea del passthrough”.
Finalmente, el presidente vuelve a citar al economista austríaco Carl Menger, a quien ha mencionado en otros discursos y entrevistas, para reiterar que “para que haya inflación es necesario que el Banco Central realice una convalidación monetaria. En otras palabras, si no hay convalidación monetaria, el nivel de precios no cambiará y todo se reduce a una cuestión de precios relativos”. Así, reitera que la inflación será vencida manteniendo equilibrios y superávits fiscales, descartando la tentación de recurrir a la emisión monetaria.
“Si consideramos el caso argentino y su adicción al déficit fiscal por parte de la casta política, no solo será posible explicar las numerosas defaults, el aumento de impuestos y la emisión monetaria, que en el último caso provocó un desastre inflacionario, cuya otra cara de la moneda fue la destrucción de cinco signos monetarios y la eliminación de trece ceros de la moneda. Por el bien de los argentinos, deseo que asimilen esta lección. Que D’’S bendiga a los argentinos. Y que las Fuerzas del Cielo nos acompañen”, concluye el texto, con un tono académico y un remate político.
A continuación, el texto completo de la exposición presidencial:
ASPECTOS ESENCIALES DEL ANÁLISIS MONETARIO
Por el Presidente Javier Gerardo Milei.
1. Introducción
Desde mediados de abril, momento en que se liberó el mercado de cambios, el debate monetario en Argentina se ha centrado en cuál debería ser el comportamiento del dólar y el traspaso a precios en caso de que la divisa aumentara. A pesar de que la mayoría de los analistas se han equivocado significativamente en sus pronósticos, salvo un pequeño grupo (y el equipo económico), lo que sorprende es la persistencia en los mismos errores analíticos que mantienen a estos profesionales en una racha negativa, incluso antes de la llegada del nuevo gobierno. Es comprensible el comportamiento endogámico, especialmente si no se asumen costos por errar cuando todos fallaron, en particular, bajo la lógica del Oráculo de Delfos, que daba consejos pero no tomaba decisiones. En síntesis, lo que quiero señalar es que, aunque todos hablen del traspaso a precios del movimiento en el precio del dólar (passthrough), esa afirmación, aunque supuesta y con algún “sustento empírico”, es falsa e indica un profundo desconocimiento de la teoría monetaria.
2. Origen y Naturaleza del Dinero
Para comprender la naturaleza del dinero, primero debemos interiorizarnos sobre cómo sería una economía sin dinero, es decir, una economía de trueque. En una economía de intercambio puro, los individuos satisfacen sus necesidades realizando transacciones con otros, donde a cambio de los bienes que ofrecen, reciben como pago el bien que otro individuo les ofrece. Aunque parece un proceso sencillo, la ejecución de dicho intercambio encuentra dos obstáculos inmediatos. En primer lugar, existe el problema de la doble coincidencia, es decir, es necesario encontrar a alguien que necesite lo que uno ofrece y que además esté dispuesto a intercambiarlo por algo que se desea. En segundo lugar, está el problema de indivisibilidad, donde, superados los desafíos de la doble coincidencia, algunos bienes no pueden ser fraccionados en cantidades adecuadas para realizar la transacción (por ejemplo, el panadero podría no estar interesado en el tiempo que ofrezco en charlas de economía como pago por un kilo de pan). Ante estos retos, el ser humano no se quedó en la lamentación, sino que observó que algunos bienes se intercambiaban con mayor frecuencia y, así, descubrió el intercambio indirecto, es decir, un bien que se adquiere no para su consumo inmediato, sino para facilitar transacciones. Así, el ser humano encontró el concepto de dinero mercancía. Las primeras formas de dinero fueron el ganado, el lino, la sal, el tabaco, el café y, en tiempos más recientes, los cigarrillos en las cárceles. Aunque estos bienes cumplían con dos condiciones básicas para ser considerados dinero, a saber, servir de unidad de cuenta y medio generalizado de intercambio, fallaban en su capacidad de reserva de valor. En esencia, dado que son perecederos, su almacenamiento conlleva una tasa de interés negativa, esto es, con el tiempo, valdrían cada vez menos. Así fue como se llegó al dinero metálico. Sin embargo, este también presentaba inconvenientes, ya que a los problemas de portabilidad se sumaban los riesgos de transportar grandes cantidades de metales preciosos. Es evidente que ante esta complicación, el hombre desarrolló certificados de depósito para evitar el peso del metal. Naturalmente, siempre surgieron los tramposos, y esto ocurrió cuando las casas de depósitos comenzaron a emitir certificados sin respaldo. Ante el desorden resultante, apareció el Estado, que, en lugar de restablecer orden, consideró que no podía permitir competencia en el engaño a las personas (mediante impuestos) y decidió quedarse con el monopolio de la emisión de dinero, apoyado en la imposición del curso forzoso, perfeccionando así el atraco. El resto es historia conocida.
3. La Naturaleza Monetaria de la Inflación
A la luz del punto anterior, debería quedar claro que el dinero no es más que un bien de intercambio indirecto que solo sirve para llevar a cabo transacciones, sean presentes (demanda transaccional) y/o futuras (atesoramiento). Por lo tanto, si entendemos esto, la demanda de dinero es una demanda derivada de la demanda total de bienes y servicios de la economía o, simplificándolo, es una demanda espejo. En este sentido, la demanda de dinero se determina por el vector de consumo a lo largo del tiempo (intertemporal), y su relación funcional depende de los parámetros que caracterizan dicho vector de consumo. Por tanto, al igual que el consumo, la demanda de dinero depende también del vector intertemporal de precios, lo que, en términos de equilibrio general, revela el error de muchos economistas al formular la demanda de dinero como función del ingreso (que surge de la venta de ocio en el mercado laboral más la participación en los beneficios de empresas en las que se tenga algún rol) y la tasa de interés (que está implícita en el vector intertemporal de precios, dado que se trata del precio relativo de los bienes presentes en relación a los futuros). Para solucionar el vector de precios de equilibrio, se requieren lo que Robert Lucas Jr. denominaba los parámetros profundos: (i) preferencias; (ii) tecnología; y (iii) dotaciones. Además, si existe dinero, hay que sumar la base monetaria. También debe considerarse la estructura institucional referente a los derechos de propiedad, aunque ese sería un tema para otro debate, por lo que simplificamos asumiendo una economía de propiedad privada. Cabe señalar que si la demanda de dinero se determina por el camino de consumo, y este depende esencialmente de los precios que, a su vez, están definidos por los parámetros profundos, la demanda real de dinero, bajo condiciones normales, sería una función robusta y, en equilibrio, debería igualarse a la oferta real de dinero (dinero = base monetaria, dividido por el nivel de precios). Así llegamos a la afirmación de que la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario, generado por un exceso de oferta de dinero, ya sea por un aumento en la oferta o una caída en la demanda, lo que resulta en una pérdida del poder adquisitivo del dinero; en otras palabras, todos los precios expresados en unidades monetarias aumentan.
Luego, citando el “efecto Hume-Cantillon”, sostiene que la lucha contra la inflación también requiere paciencia, dado el rezago de entre 18 y 24 meses para que “una política monetaria seria” logre, a lo largo del tiempo, erradicar la inflación.
4. Efecto Hume-Cantillon:
Espejismo Empírico de la falacia del Passthrough A pesar de que el resultado es contundente y crucial para diseñar una política monetaria sólida que busque acabar con la inflación, también requiere paciencia. En efecto, la acción de la política monetaria no es instantánea, ya que opera con rezagos. En el caso argentino, ese rezago oscila entre 18 y 24 meses; es decir, incluso si se detiene la impresión de billetes desde el primer día, se pasará por el purgatorio de la inflación durante al menos un año y medio. De ahí que, debido a la primera fase de reconstrucción del patrimonio del Banco Central, que demandó seis meses para detener la emisión de billetes, esperamos que para mediados de 2026 la inflación sea solo un mal recuerdo en la vida de los argentinos. Al mismo tiempo, el purgatorio de la inflación puede prolongarse y/o aumentar si hay un sobrante monetario (money overhang). Estos fenómenos suelen surgir en caso de controles de precios y controles de capitales. En el primer caso, el síntoma es la escasez, mientras que en el segundo se manifiesta con brecha cambiaria y disminución de reservas del Banco Central. Más aún, en el caso de los controles de capitales, se genera un aumento artificial de la demanda de dinero, lo que implica un incremento de la base imponible del impuesto inflacionario, exacerba así el engaño perpetrado por el Estado. Por otro lado, a medida que pasan los meses desde la inyección inicial de dinero, se produce el efecto Hume-Cantillon, que originalmente muestra los efectos distributivos en función de la circulación del dinero en la economía. Así, quienes lo reciben y gastan primero (los políticos) realizan transacciones con dinero actual y precios pasados, lo cual perjudica a quienes reciben el dinero en las distintas transacciones a medida que transcurre el tiempo. La contracara de esto es que no todos los precios aumentan simultáneamente, sino que algunos lo hacen antes que otros. En este sentido, resulta increíble que, para los defensores del passthrough, el modelo más popular para economías abiertas con dinero sea el de Rudgier Dornbusch, conocido como el modelo del overshooting. En tal modelo, frente a un exceso de oferta de dinero, se traduce en un salto del tipo de cambio más que proporcional a la tasa de devaluación implícita en la tasa de expansión monetaria coherente con la paridad del poder de compra (PPP). De esta forma, una vez que se ajuste el mercado de bienes y aumenten los saldos exportables, el tipo de cambio caerá hasta alcanzar el nivel de PPP. Lo interesante es ver a economistas repetir estos términos como parte del orden psitaciforme sin darse cuenta de que detrás está el efecto Hume-Cantillon, el cual se produce porque mientras el mercado de bienes ajusta lentamente, el mercado financiero lo hace de forma instantánea. Así, ante un exceso de oferta de dinero, los individuos se apresuran hacia el mercado financiero en busca de moneda extranjera, mientras que la generación de divisas es un proceso lento. Esto explica por qué el tipo de cambio salta muy por encima de la proporcionalidad hasta que los mercados se equilibran. En otras palabras, no tiene sentido hablar de passthrough, ya que, de forma inexorable, el nivel de precios convergerá hacia la PPP. Siguiendo la misma lógica, cuando se genera un exceso de oferta en el mercado de dinero y este se traduce en un exceso de demanda en el mercado de divisas, dado que el dólar es un activo financiero, subirá primero, luego seguirán los precios de los bienes transables, después los precios mayoristas, a continuación los precios minoristas y, por último, aumentarán los salarios (razón por la cual la devaluación es tan impopular). En definitiva, la relación causal sigue siendo desde la cantidad de dinero hacia los precios, y esta narrativa también está respaldada por la evidencia empírica sobre la que se fundamente la idea del passthrough. Sin embargo, hablar de passthrough implica una teoría económica de muy baja calidad, ya que suponer una relación causal del tipo de cambio hacia el nivel de precios implica operar en base a una teoría del valor objetiva. Por lo tanto, por más que incomode, están equivocados, pues esa forma de pensar el análisis económico fue superada en 1871 con la obra de Carl Menger, quien desarrolló la teoría subjetiva del valor, paralelamente a William Stanley Jevons y León Walras. Naturalmente, es posible que su corazón no haya quedado anclado en un economista clásico y que la raíz de su error se remonte a 1936, cuando John Maynard Keynes decidió desmantelar todo el marco analítico wickselliano (hecho que mantuvo a la profesión discutiendo tonterías hasta 1972) y regresar, de manera ad-hoc, a la teoría objetiva del valor. Si no le convence el argumento del efecto Hume-Cantillon o el que se basa en la teoría del valor, ahora propongo uno pertinente a visión de equilibrio general. Si desarrollamos los microfundamentos completos de un modelo de equilibrio general, las funciones de exceso de demanda de cada uno de los “n” bienes de la economía dependen de los “n” precios de la economía. Asimismo, si sumamos el mercado de dinero en concordancia con la descripción hecha en la primera parte de esta exposición, ello sugiere que tenemos un sistema de “n+1” ecuaciones homogéneas de grado cero (es decir, que dependen de los precios relativos). Además, al considerar el dinero como la unidad de cuenta, por la Ley de Walras sabemos que si “n” mercados están en equilibrio, el restante también lo estará, lo que permitirá determinar “n” precios relativos, y dado que están en términos de dinero, esos precios son precios monetarios. Este sistema puede considerarse con variables exógenas: preferencias, tecnología, dotaciones y cantidad de dinero. Es importante reconocer que la idea del passthrough enfrenta un grave problema, ya que el precio de la moneda extranjera en el sistema de equilibrio general es endógeno, mientras que, de acuerdo con la visión de muchos economistas locales, el precio de la moneda extranjera es considerado exógeno, y esto determina al resto de los precios. Es decir, si realmente utilizan modelos de equilibrio general como se jactan, no existe el passthrough, ya que implica que el precio de la moneda extranjera sea simultáneamente una variable endógena y exógena. Inconsistencia lógica detectada. Fin del debate.
5. Reflexiones Finales: Menger Vigila
A lo largo de los distintos apartados se han demostrado varios aspectos vinculados a la teoría monetaria que son vitales para analizar y comprender correctamente la política implementada por el BCRA. En primer lugar, hemos derivado la base de la demanda de dinero como una demanda derivada del mercado de bienes. En función de este resultado, hemos demostrado la naturaleza monetaria de la inflación y asociado a dicho resultado hemos puesto de manifiesto la invalidez teórica del passthrough, mientras dejamos claro que su fortaleza empírica no es más que un espejismo estadístico que se resuelve dentro del marco de la teoría monetaria de la inflación cuando incorporamos en el análisis el efecto Hume-Cantillon. Por último, y a la luz de la teoría subjetiva del valor, queda una reflexión adicional sobre la base del principio de imputación de Menger. En esta teoría, a diferencia de la objetiva, donde los costos determinan los precios, el principio de imputación sostiene que son los precios los que determinan los costos, mientras que los precios dependen de las preferencias, la escasez (tecnología y dotaciones), lugar y tiempo. Así, si consideramos dos bienes A y B, y por alguna razón se produce un aumento de la demanda del bien A en perjuicio del bien B, el precio relativo de A en comparación con B debe aumentar, lo que significa que el precio de A subirá y el precio de B caerá. Debido a esto, el gasto en el bien A aumentará y, por ende, el gasto en B disminuirá, lo que empujará a la baja el precio de B. Ahora bien, si el Banco Central interviene y considera que el precio de B no caerá y eso generará una contracción en el nivel de actividad, decidirá emitir dinero para evitar que el precio de B caiga, aunque esto provocará que el precio de A aumente de forma más que proporcional, alcanzando el nuevo precio relativo de equilibrio. Por lo tanto, para que haya inflación es necesario que el Banco Central valide monetariamente las condiciones existentes. En otros términos, si no hay validación monetaria, el nivel de precios no variará y todo se convertirá en una cuestión de precios relativos. Además, supongamos que, ante el aumento del precio de A, los vendedores del bien B desean incrementar su precio; les advierto que a la vuelta de la esquina los espera Menger para decirles que, según el principio de imputación, no podrán vender sus productos y se quedarán con los galpones llenos de mercadería, disminuyendo así la rotación de activos y afectando el retorno de estos. Tarde o temprano, salvo que sean masoquistas, aprenderán. Ahora, si llamamos al bien A dólar y al bien B resto de los bienes, la historia se cuenta sola: ante cambios en los precios relativos sin una validación monetaria, no se genera inflación. ¿Por último, por qué los individuos siguen creyendo que el aumento del dólar impacta en los precios? Básicamente, porque durante 90 años han tenido razón. A excepción del período de la Ley de Convertibilidad, cada vez que el dólar subió, también lo hicieron los precios. Y, para complicar las cosas, durante la Convertibilidad, cuando el tipo de cambio era fijo, no hubo inflación. Por ende, alguien no entrenado en economía monetaria puede ser víctima de los efectos sensoriales de una correlación espuria, de la misma forma en que puede creerse que cuando muchas personas se ponen el traje de baño, el verano está asegurado. Sin embargo, se esperaría que una persona que ha pasado al menos cuatro o cinco años estudiando economía, y quizás cuenta con uno o más estudios de posgrado, doctorados y posdoctorados, sumados a una larga trayectoria en el ámbito profesional, no debería caer en este tipo de errores propios de un inexperto, fácilmente corregibles si en el análisis se considera la variación de la cantidad de dinero. Si examinamos el caso argentino y su adicción al déficit fiscal por parte de la casta política, será posible no solo explicar las múltiples defaults, el aumento de impuestos y la emisión monetaria, que en el último caso dio lugar a un desastre inflacionario, cuya otra cara es la destrucción de cinco signos monetarios y la eliminación de trece ceros de la moneda. Por el bien de los argentinos, deseo que comprendan esta lección. Que D’’S bendiga a los argentinos. Y que las Fuerzas del Cielo nos acompañen.
